Vi anser att många investerare har en alldeles för förenklad syn på hållbarhet och främst fokuserar på företagens aktuella hållbarhetsbetyg, snarare än på deras förbättringspotential. Förutom att säkerställa att våra innehav alltid uppfyller SKAGENs gällande ESG-krav, handlar våra analyser främst om framtiden. För oss är det ingen skillnad mellan ESG och andra värdefaktorer i det avseendet: Det som redan är känt speglas normalt sett i aktiekursen, medan det är de faktorer som kan förändra framtida vinst- och/eller riskpremier som driver fundamentalt värdeskapande.
Svenskt stål
När det gäller att hitta undervärderade långsiktiga ESG-vinnare i det som ofta ses som problemsektorer är Norden fullt av möjligheter. Ett exempel är den svenska specialståltillverkaren SSAB. Bolaget är verksamt i en typisk ”problemsektor”, men rankas betydligt högre än sina konkurrenter vad gäller de flesta ESG-parametrarna. Intressant nog speglas detta varken i framtida vinstestimat eller i aktuella riskpremier – aktien handlas till samma implicerade kapitalkostnad som branschen i övrigt.
I fråga om framtida vinster anser vi att ett fortsatt ökat miljöfokus och därmed förknippade skattemässiga förändringar, som koldioxidskatter, borde innebära att företag som producerar ”grönare” stål ska kunna ta ut högre priser för sina produkter. Sådana högre priser tycks dock i dagsläget inte vara inräknade i framtida vinstestimat och kan därför vara en betydande triggerfaktor för SSAB:s aktiekurs framöver.
Vidare utgår vi från att arbetet med hållbara investeringar hela tiden kommer att förfinas och förbättras. I stället för att bara stämpla sektorer som bra eller dåliga kommer investerare börja fokusera på enskilda företag som visar verkliga hållbarhetsförbättringar. Detta bör leda till lägre riskpremier för ett företag som SSAB. För det första kommer deras nya produktionsteknik göra stor skillnad ur miljösynpunkt. Dessutom är risken mindre att de ska bli föremål för högre skatter och att deras produkter ska bytas ut mot mer miljövänliga sådana.
Viktigt att vara selektiv
Detta betyder inte att vi inte kommer investera i uppenbara ESG-vinnare, men vi kommer fortsätta vara mycket selektiva eftersom ett högre hållbarhetsbetyg också ofta reflekteras i en högre aktiekurs. Här kan vi dra viktig lärdom från IT-sektorn. Även om sektorn som sådan uppfyllde och sannolikt även överträffade de mest optimistiska prognoser som gjordes under IT-bubblan år 2000, har merparten av de största IT-aktierna gått dåligt de senaste tjugo åren. Vi tror att marknaden riskerar att göra ett liknande misstag när det gäller dagens många miljöinriktade företag.
Många ”gröna” sektorer är fortfarande bara i sin linda, och det är inte alls säkert att dagens pionjärer är de långsiktiga vinnarna. Detta fick många av de som investerade i unga teknikbolag vid millennieskiftet smärtsamt erfara. Marknaden hade visserligen helt rätt när den förutspådde en kraftfullt generell tillväxt. Däremot lyckades den inte förutse hur konkurrenstrycket skulle leda till minimalt värdeskapande och till att många av företagen faktiskt dukade under längs vägen.
Danska vindturbiner
En grön mästare som tagit sig in i SKAGEN Vekst är den danska vindturbintillverkaren Vestas. Vi har dock inte investerat där för den goda tillväxt som förutspås i vindturbinsektorn – den kan alla se, och den speglas redan till fullo i vinstestimaten. Anledningen till att vi äger Vestas är att vi ser liknande egenskaper som vi gjorde i Samsung Electronics för 20 år sedan. Tekniskt sett ligger Vestas ett rejält kliv före sina konkurrenter och är det enda företaget som för närvarande tjänar pengar i denna snabbväxande bransch.
Jämfört med konkurrenterna har Vestas också en större och starkare balansräkning som gör att de kan spendera betydligt mer pengar på forskning och utveckling. Mot den bakgrunden räknar vi med att företaget fortsätter stärka sin konkurrensställning genom utökade marknadsandelar och på sikt genom en industrikonsolidering. Något som inte är inräknat i den nuvarande värderingen.
En annan viktig aspekt är att tillverkningen av vindturbiner är en råvaruberoende verksamhet, med låga marginaler och en ganska stor konjunkturkänslighet. Vestas serviceverksamhet är dock något helt annat. Där är marginalerna höga, kapitalintensiteten låg och visibiliteten god tack vare långa kontrakt. Serviceverksamheten väntas utgöra en allt större del av vinsten de närmaste åren, och Vestas bör därför belönas i form av högre vinstmultiplar.
Även om den gröna revolutionen kommer att bredda Vestas marknadsmöjligheter ordentligt tror vi att kursuppgången främst kommer drivas av vinstuppgraderingar och lägre risk till följd av bransch- och konkurrensspecifika faktorer, precis som i vilken annan sektor som helst.